贸易战与业绩期双杀后,耐世特(1316.HK)还有没有投资机

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发布时间:2018-04-12 01:58

贸易战与业绩期双杀后,耐世特(1316.HK)还有没有投资机会?

2018-04-11 21:28来源:格隆汇港股/贸易战/股价

原标题:贸易战与业绩期双杀后,耐世特(1316.HK)还有没有投资机会?

从3月底开始,受美国钢铁、铝产品关税政策,以及财报季双重影响,港股汽车零部件板块持续下跌。业内也有观点认为随着17年汽车销量增速跌至3%,18年将维持低增长,所以市场对零部件行业持较悲观态度。

以耐世特为例,其于3月13日晚发布17年业绩,营收仅同比增长0.9%,净利润同比增长19.4%,签约订单239亿美元。而16年上述增长及订单指标则对应14.3%、43.6%和256亿美元,由于增长放缓,次日公司股价大跌15.8%。

(行情来源:老虎证券)

同样遭遇在另一只优质汽配股上重演。3月20日晚敏实集团公布业绩,也是增长放缓,次日股价下挫11.1%。而截至目前,耐世特、敏实股价已较年初高点分别下跌33%和27%,那么龙头增长放缓是否预示着汽配行业真触碰到天花板?

2017年虽然汽车销量增速放缓,但部分龙头、部分领域依旧走出近几年最好行情,比如吉利等自主品牌崛起,豪华车热卖,还有销量爆发的重卡,所以汽配行业依旧可以紧抓自主崛起、消费升级等巨大配套机遇。

基于上述背景,笔者认为汽配行业和整车一样,未来仍存在许多结构性机遇。今天本文想再梳理下耐世特的业务布局和投资逻辑,尤其是经历这波下跌,该公司估值遭严重错杀,已产生难得的吸纳机会。

▌一、大行齐降评级,估值遭错杀

下面先从这波下跌说起。

3月13日晚,耐世特公布17年业绩,营收38.78亿美元,同比增长0.9%;净利润3.52亿美元,同比增长19.4%;签约订单239亿美元。

对比发现,耐世特营收增速由16年的14.4%大幅下滑至0.9%,净利润增速也由43.5%减至19.4%,并且在3.52亿美元净利润中还包含0.39亿美元一次性所得税利益,扣除所得税影响,公司业绩实际仅增长6%。

于是因业绩逊于市场预期,各大行纷纷下调耐世特目标价,引发隔日公司股价大跌。3月14日,耐世特低开低走,截止收盘跌15.8%,并在之后几天持续下跌。而由于这波大行集体下调评级、市场抛售,耐世特目前11.6倍市盈率已经接近上市以来的最低点。

很明显,这波大跌已经导致耐世特估值遭遇错杀。根据万得数据,港股整车板块估值水平约12倍,而零部件板块估值一直高于整车,行业平均18倍。所以不管是同自身历史水平比、还是横向比较、跨行业比较,耐世特目前11倍估值都已经严重低估。

其实就增长放缓,管理层已经对外透露原因:截至16年底公司获授权合约项下已签约但未投产业务总值达137亿美元,唯该部分订单研发待产期长于早前预计,所以导致对17下半年贡献收入有限。不过,管理层也表示订单预计将在今年下半年至明年加速投产。

结合客户信息,如公司最大客户通用汽车在年初宣布18年将在中国推出15款全新及改款车型,所以管理层指引基本匹配客户产品规划,签约订单大概率会加快投产。

因此理性分析,随着订单加快投产,18下半年和19年耐世特营收、净利润增速大概率重回2位数,同时考虑其是全球转向和动力传动系统巨头,以及在汽车转向和自动驾驶交叉领域的技术领先(其线控转向技术支持车企开发自动驾驶车辆),理应享受估值溢价,即高于行业平均的18倍。

▌二、看好公司逻辑不变

耐世特是一家汽车转向和动力传动系统供应商,其核心产品EPS(电动助力转向系统)的全球市占率目前达12%,排名全球第三、全美第一。

通过专注于高毛利EPS产品研发、销售,公司业绩在过去几年快速增长。2012-2016年,公司营收由21.68亿美元提高到38.43亿美元,净利润由0.57亿美元提高到2.95亿美元,净利润年均复合增速50%。

虽然17年业绩不及预期,但看好这家公司的逻辑并未改变,尤其是目前估值遭严重错杀。下面再次强调看好该公司的内在逻辑:

1)坚固的护城河优势(转向和动力传动技术积累深厚);

2)239亿美元在手订单,有望加速投产;

3)长期汽车市场东移,新兴市场巨大的HPS存量替换空间。

关于公司技术优势、新兴市场HPS存量替换空间的分析,读者可以参考3月9日的一篇文章《耐世特(1316.HK)短期回调,是动力已尽还是蓄力加速?》,下面主要更新下订单和产能进展。

根据最新年报,公司目前尚未交付的已签约订单价值高达239亿美元,较16年的256亿美元略微减少,原因是最大客户通用汽车取消部分合作项目。

虽然订单额略有下滑,但239亿美元仍6倍于公司17年营收。通常订单从签约日起24至30个月后投产交付(部分订单是16年签署),上面也提到管理层预计订单会在今年下半年至明年加速投产,所以看好公司今、明年业绩重回快速增长。

同时,新订单中高毛利EPS产品的金额占比达70%(2016年62%),这意味着产品结构继续改善。近几年公司EPS产品营收占比持续提升,带动毛利水平由2012年的12.5%上升至2016年的17.2%。

对比耐世特、敏实、福耀玻璃,会发现耐世特的总资产周转率和存货周转率都远高于其他两家,所以相信"多销快销"的性质会让大额订单在2018-2020年顺利转化为业绩增长。

除订单投产预期加速外,还有另外一个重点:仅2017年,耐世特就在巴西、墨西哥、中国、印尼有4家新工厂投产。结合去年的情况,虽然签约订单金额巨大,但公司营收增长乏力,这明显不合逻辑。除投产进度推迟,剩下的只能是产能问题。

根据年报数据,耐世特大规模扩张产能是在2008-2010年,期间共投产7家制造工厂(目前共24家工厂),这波产能扩张支撑公司业绩在2013 -2016年取得50.83%的复合增速。但在2011-2015年期间,公司仅新增中国2家工厂。

所以综合以上信息,产能不足可能是阻碍去年业绩增长的另一个原因。

▌小结

近期这波大跌导致耐世特市盈率仅11.6倍,不管是同自身历史水平比、还是横向比较、跨行业比较,其估值都已严重偏离合理区间。正所谓价格终究会回到价值面上去,耐世特作为港股汽车零部件稀缺标的,技术护城河深,增长确定性强,眼下估值水平严重低估,所以相信这将是一次难得的吸纳机会。

综合公司投产加速预期、产能提升,预计2018-2020年公司营收增速可达8%、10%和12%,分别达到41.88、46.91和52.54亿美元,预期净利润增速对应15%、20%和20%,2018-2020年净利润分别为4.05亿美元、5.06亿美元和6.33亿美元(年均复合增速22%)。返回搜狐,查看更多

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